21 april 2022
Nicolas Deltour
Head of Investment Strategy
Terwijl men de voorbije dagen gewag maakte van wat wel eens de slag om de Donbass zou kunnen worden, en het Russisch offensief in Oost-Oekraïne wordt opgevoerd, wordt er in stilte een andere oorlog uitgevochten: die van de solvabiliteit van de Russische staat. En die is nu op een kantelmoment beland.
Chronologie van de Russische schuldenoorlog
- 2014
Om de oorsprong van de schuldenoorlog te begrijpen, moeten we teruggaan naar het vorige conflict: de annexatie van de Krim in 2014.
De Europese Unie nam toen al financiële sancties, waaronder de bevriezing van de tegoeden van Russische prominenten. Vervolgens kwam er een verbod op Europese kredieten aan de voornaamste Russische oliebedrijven en een blokkering van alle financiële transacties met de vijf grote staatsbanken.
Van 2014 tot 2017 namen de andere economische grootmachten, met de Verenigde Staten op kop, vergelijkbare maatregelen.
De gevolgen haalden niet vaak de media, maar toch: de Russen verloren samen 10% van hun inkomsten. Bijna een Rus op tien geraakte in de problemen.
Vladimir Poetin trok er zijn eerste lessen uit. Hij bereidde het vervolg voor door de Russische banken ertoe aan te zetten om deviezenreserves aan te leggen, en wel met een nooit eerder geziene omvang. De veerkracht van het Russisch financieel systeem tijdens de eerste weken van het conflict in 2022 was dan ook geen toeval.
- 2017-2019
In 2017 werd Vladimir Poetin herkozen. Hij beloofde om de armoede in het land te halveren. De officiële toon is die van de heropleving, een tweede adem. Tijdens contacten tussen Emmanuel Macron en de Russische president viel geregeld het woord de-escalatie. Vladimir Poetin koppelde het einde van economische beperkingen aan een mogelijk herstel van de levensstandaard, een garantie voor stabiliteit, en dus voor wereldvrede.
- 2022
Na de inval in februari 2022 werden wereldwijd nieuwe sancties uitgevaardigd. De omvang ervan was ongezien en ze werden ongetwijfeld onderschat door Rusland.
Zo werden, onder meer, de tegoeden van de Russische centrale bank geblokkeerd in een gezamenlijke actie van de Europese Unie, het Verenigd Koninkrijk, de Verenigde Staten en Canada.
Tijdens de eerste weken hield Rusland goed stand. De roebel verloor snel aan waarde en de Russische beleidsrente steeg naar 20%, maar de immense reserves voldeden aan de prioritaire behoeften.
Huidige situatie
Maart en april wijzen echter op een keerpunt door nieuwe en strengere maatregelen, zoals een bredere perimeter voor te bevriezen tegoeden en de uitsluiting van SWIFT. Ze zullen druk blijven uitoefenen op de Russische schatkist.
Door te eisen dat zijn olie wordt betaald in roebel, ontzegt Vladimir Poetin zich inkomsten in vreemde valuta. En dus middelen om de coupons te betalen van de Russische staatsobligaties die zijn uitgedrukt in sterke munten. De VS hebben immers kort op de bal gespeeld door Amerikaanse banken te verbieden betalingen in dollar te doen op Russische schuld vanaf rekeningen van Moskou die bij hen zijn ondergebracht.
Rusland geraakt zo niet meer aan dollars.
Een bijna onhoudbare positie
De Russische overheid heeft haar vervaldagen op 4 april betaald in roebel. Maar dat is een onwettige transactie: de coupons hadden moeten worden vereffend in dollar gelet op de aanvankelijke overeenkomsten.
De mogelijkheid van een vereffening in een andere munt dan de dollar bestaat voor bepaalde obligaties die werden uitgegeven na 2018, maar niet voor de oudste uitgiften.
Voor obligaties die werden uitgegeven vóór 2018 blijft een schuld in dollar een schuld in dollar. Punt.
Rusland heeft een maand om die situatie te regulariseren. Als het land op 4 mei geen ander antwoord heeft, wordt het als een wanbetaler beschouwd. Officiëler kan niet.
Dat zou voor Rusland de eerste keer zijn sinds de revolutie van 1917.
Gevolg voor beleggingen
De gevolgen zullen rampzalig zijn voor Rusland. Het land verliest zijn geloofwaardigheid bij de zeldzame beleggers die het nog zouden wagen geld in sterke munten voor te schieten.
Wat zijn de gevolgen van een dergelijke wanbetaling voor de portefeuilles van onze klanten? In de overgrote meerderheid van de gevallen zullen er geen gevolgen zijn.
Doorgaans bevatten algemene portefeuilles geen Russische obligaties. Bovendien wordt dit soort uitgiften nu al sinds twee maanden uit gespecialiseerde fondsen geweerd. De zeer zeldzaam geworden restanten, die onverkoopbaar zijn geworden, hadden praktisch gezien al totaal geen waarde meer.
Quid met schuldpapier van groeilanden?
Het aandeel van Russisch schuldpapier in de markt voor groei-obligaties was dan misschien wel aanzienlijk in het verleden, maar dat is vandaag niet langer het geval. De voornaamste fondsen werden tijdig opgeschoond. De zwaargewichten van dit bijzonder universum zijn Latijns-Amerika en Azië: regio’s die relatief minder sterk getroffen worden door het conflict tussen Rusland en Oekraïne.
De hogere prijzen voor bepaalde grondstoffen zijn zelfs gunstig voor de Zuid-Amerikaanse economieën, terwijl Azië op sleeptouw zou kunnen worden genomen door het soepel beleid van de Chinese centrale bank.
In een gediversifieerde benadering worden obligaties van groeilanden overigens overgewogen in de standaardportefeuilles van Belfius Bank.
Besluit
Die andere oorlog, de financiële, is op een kantelpunt aanbeland. Rusland staat dicht bij de status van wanbetaler, wat zijn financiële bronnen snel zou kunnen doen opdrogen bij gebrek aan geloofwaardigheid bij zijn voornaamste geldschieters.
Een Belgische belegger ondervindt hiervan weinig hinder en kan, voor zover zijn risicoprofiel dat toestaat op zoek gaan naar waarde in de obligaties van de andere groeilanden.
Dit document, opgesteld en verspreid door Belfius Bank, geeft de visie van Belfius Bank op de financiële markten weer. Het bevat geen gepersonaliseerd beleggingsadvies of -aanbevelingen, noch onafhankelijk onderzoek op beleggingsgebied. Als u gepersonaliseerd beleggingsadvies wil, kan u daarvoor terecht bij uw financieel adviseur. Hij bekijkt graag met u welke gevolgen deze visie mogelijk heeft voor uw persoonlijke beleggingsportefeuille. De vermelde cijfers zijn een momentopname en onderhevig aan wijzigingen.
