Stijgende rentevoeten

De hoge inflatie heeft de centrale banken aangezet tot een restrictief monetair beleid. Zo heeft de Europese Centrale Bank (ECB) haar beleidsrente aanzienlijk opgetrokken in de eurozone. De depositorente steeg van -0,5% in juli 2022 tot 3% nu. Die situatie zien we eveneens bij de langetermijnrente. Belgische staatsobligaties bieden voor de diverse looptijden rendementen van om en bij de 3%, terwijl ze twee jaar geleden nog nul of zelfs negatief waren (grafiek 1).

Grafiek 1: Rentecurve van de Belgische staat

Bron: Refinitv-Datastream 19/4/23

Rente versus dividend

Deze renteverhoging kan obligaties interessanter maken, maar hoe zit het met het dividend rendement (ratio: dividend/koers) of "dividend yield" in het Engels? Ligt dat nog hoog genoeg? Grafiek 2, die het rendement vergelijkt tussen aan de ene kant Belgische en Duitse overheidsobligaties op 10 jaar en het dividendrendement van de Stoxx 600 (referentie voor de Europese aandelen), biedt meer duidelijkheid.

Op de grafiek zien we dat de obligatierendementen van het voorbije decennium duidelijk lager lagen dan het aandelenrendement, maar dat dit verschil vandaag helemaal verdwenen is. De Belgische rente op 10 jaar (3%) ligt zelfs hoger dan het dividendrendement van de Stoxx 600 (2,6%). Maar deze situatie deed zich vóór 2008 vaak voor. We vragen ons dan ook beter af of het niet de rente was die abnormaal laag stond. We herinneren eraan dat de "Grote Financiële Crisis" van 2008 en de crisis in de eurozone van 2012 gepaard gingen met een heel soepel monetair beleid van de ECB, met een heel lage kortetermijnrente en het massaal opkopen van obligaties die een neerwaartse druk uitoefenden op de rentevoeten op langere termijn. In deze context is het rendement van obligaties¹ en van aandelen² misschien niet zo abnormaal als we op het eerste zicht zouden kunnen denken.

Grafiek 2: rendement van Duitse en Belgische staatsobligaties op 10 jaar en dividend yield (Stoxx 600)

Bron: Refinitv-Datastream 19/4/23

Dividend: een stabiele inkomstenbron

Grafiek 2 toont dat het dividendrendement van de Stoxx 600 relatief stabiel was over de beschouwde periode. Terwijl het momenteel 2,6% bedraagt, bleef het relatief dicht bij zijn historisch gemiddelde van 2,9%. Het rendement van obligaties daarentegen was veel volatieler. Dat kan vreemd lijken, aangezien de koersschommelingen van aandelen doorgaans groter zijn dan die van obligaties. Hoewel de schommelingen van de aandelenkoersen aanzienlijk kunnen zijn, zijn de dividenden redelijk stabiel. De stijging van het dividendrendement in 2009 Is het gevolg van de lagere beurskoersen en niet van de hogere dividenden.

Het bedrag van de uitgekeerde dividenden zijn relatief stabiel omdat ondernemingen doorgaans hun winst niet volledig uitkeren. Ze houden een deel in reserve voor de magere jaren om geregeld een dividend te kunnen uitkeren en het zelfs op te trekken, om de groei te financieren of om eigen aandelen in te kopen (buyback). Maar we moeten opletten: deze waarneming klopt in het algemeen, maar er zijn uitzonderingen. En daar wringt nu net het schoentje …

De valstrik van een te hoog dividend

Beleggers op de Brusselse beurs weten het maar al te goed: systematisch kiezen voor ondernemingen met een hoog dividend, kan erg risicovol blijken. Proximus, Bpost en vele vastgoedbedrijven keerden in het verleden een mooi dividend uit, maar wellicht was dat te mooi! Proximus staat voor grote investeringen, met name in glasvezel. Bpost is het slachtoffer van de terugval van het traditioneel postverkeer en de toename van pakketleveringen lijkt nog niet de krachtige groeimotor te zijn waar het bedrijf op hoopte. De vastgoedsector, die een hoge schuldenlast torst, krijgt te maken met een fikse stijging van de financieringskosten, waardoor heel wat van de ondernemingen verplicht zijn hun groeimodel te herbekijken en zelfs om kapitaalverhogingen door te voeren, wat leidt tot een verwatering van de winst. Deze ondernemingen hebben allemaal één ding gemeen: "een dividendbeleid dat niet houdbaar is op lange termijn, wat leidt tot neerwaartse herzieningen van het dividend en dus tot correcties van de beurskoersen".

De kracht van een geregeld hoger dividend

Uit de vele modellen voor het waarderen van aandelen, legt dat van Gordon en Shapiro, ook wel Dividend Discount Model genoemd, de nadruk op het dividend. Volgens dit model is waarde van een aandeel gelijk aan de actualisering van zijn toekomstige dividenden. De formule luidt als volgt:

waarbij

P(0) = theoretische waarde van het aandeel
D(1) = geanticipeerd dividend voor de eerste periode
k = verwacht rendement voor de aandeelhouder
g = verondersteld constant groeipercentage van de brutowinst per aandeel (BPA)

Met deze formule kunnen we inzicht verwerven in het belang van een geregelde (jaarlijkse) groei van het dividend (g). Ze toont aan dat de waarde van een aandeel dat een (heel hoog) dividend van 7% en daarna een stabiel dividend uitkeert, dezelfde is als die van een aandeel dat een dividend uitkeert van 3% en daarna elk jaar een verhoging van 4% hiervan (dus 3%; 3,04%; 3,081% enz.). In beide gevallen bedraagt het verwachte rendement (k) 7% en is de payout-ratio (dividend/winst) constant.

Dit voorbeeld geeft aan dat aandelen met een heel hoog dividend misschien niet even interessant zijn als ze lijken. Een aandeel dat een bescheidener dividend uitkeert, maar dat zijn dividend geregeld verhoogt, kan interessanter zijn.

Besluit

Aandelen hebben als kenmerk dat het dividendrendement kan groeien. In die zin is de hogere rente op obligaties geen rem op het potentieel rendement van aandelen op lange termijn. Het is echter zaak om zich niet te lichtzinnig te storten op aandelen met zeer hoge dividenden, zonder eerst de achterliggende redenen te analyseren. Fundamenteel bewijzen economische theorieën dat de reële waarde van een aandeel zit in het vermogen van de onderneming om geregeld groei te genereren. Een belangrijke vraag is dan ook of het bedrijf sterk genoeg is en kan blijven groeien, ook in moeilijke economische tijden. Beleggers opteren best voor ondernemingen die een frequente en voorspelbare cashflow kunnen genereren, met een beperkte schuldenlast en een management dat risico’s goed beheert.

¹Obligaties : Door te beleggen in obligaties leent u geld aan de emittent, die zich ertoe verbindt om 100% van het belegde kapitaal terug te betalen op de eindvervaldag. In geval van faillissement of herstructurering van de emittent en/of de garant, opgelegd door de afwikkelingsautoriteit om een faillissement te voorkomen, loopt u het risico om de sommen waarop u recht hebt niet te recupereren en het belegde bedrag geheel of gedeeltelijk te verliezen.
²Aandelen : Een aandeel vertegenwoordigt een deel van het kapitaal van een bedrijf. Als u aandelen op de beurs koopt, wordt u aandeelhouder van dat bedrijf. Als aandeelhouder hebt u recht op informatie, in het bijzonder over de rekening van de vennootschap, haar strategie enz. U hebt ook stemrecht op de algemene vergadering. U deelt de winst, maar ook de verliezen, binnen de limiet van uw investering. Aandelen bieden geen kapitaalbescherming.

Dit document, opgesteld en verspreid door Belfius Bank, geeft de visie van Belfius Bank op de financiële markten weer. Het bevat geen gepersonaliseerd beleggingsadvies of -aanbevelingen, noch onafhankelijk onderzoek op beleggingsgebied. Als u gepersonaliseerd beleggingsadvies wil, kan u daarvoor terecht bij uw financieel adviseur. Hij bekijkt graag met u welke gevolgen deze visie mogelijk heeft voor uw persoonlijke beleggingsportefeuille. De vermelde cijfers zijn een momentopname en onderhevig aan wijzigingen.

Let op: rendementen uit het verleden, simulaties van rendementen uit het verleden en de voorspelde toekomstige rendementen van een financieel instrument, een financiële index, een strategie of een beleggingsdienst, zijn geen betrouwbare indicatoren voor toekomstige rendementen. Brutorendementen kunnen worden beïnvloed door provisielonen, kosten en andere lasten. Rendementen die uitgedrukt zijn in een andere munt dan die van de woonstaat van de belegger, zijn onderhevig aan wisselkoersschommelingen, die de meerwaarden positief of negatief kunnen beïnvloeden.