Wordt lenen weer goedkoper in 2024?
27 december 2023
Véronique Goossens
Chief Economist @Belfius
- De marktrentes zijn de jongste weken fors gezakt omdat de markten de inflatie snel zien dalen.
- De markten menen dat de centrale bankiers in 2024 aanzienlijk gaan versoepelen met lagere beleidsrentes.
- Volgens Belfius Strategic Research zijn de markten te snel met hun inschattingen omdat de inflatiestrijd nog niet gestreden is.
- In de toekomst blijft de inflatie wat hoger dan in het verleden en dus ook de rentes.
De rentetarieven in de markten zijn de jongste weken aanzienlijk gedaald, na twee jaar van bijna onophoudelijke stijgingen. De jongste twee maanden doken de 10-jarige rentes zowat een procent naar beneden. Is het afgelopen met hogere rentes in 2024? En wordt het dus ook weer goedkoper om te lenen?
Het was de spectaculaire inflatie die de rente hoger heeft gejaagd. De markten liepen aanvankelijk vooruit op een drastische reactie van de centrale bankiers om de inflatie weer onder controle te krijgen. Zowel de Federal Reserve in de VS als de Europese Centrale Bank lieten hun beleidsrente snel en fors de hoogte ingaan.
Maar aan het einde van 2023 zien we de inflatie sneller afbrokkelen dan eerst gedacht. Bovendien zijn er duidelijk tekenen dat de wereldeconomie vertraagt. En dus denken de markten dat de centrale banken hun beleidsrente binnenkort weer zullen verlagen. Want als ze te lang op de rem staan zouden ze de economie in een recessie kunnen duwen. Mogen we dus een cyclische daling van de rentes verwachten tijdens het komende jaar?
Zo eenvoudig is het niet. En we menen ook dat de markten de situatie momenteel niet goed inschatten. Ten eerste is er de aanhoudende inflatie, die weliswaar afneemt, maar de onderliggende prijsdruk blijft te hoog. Een van de redenen is dat de looneisen stevig blijven, omdat de arbeidsmarkt krap is. De vertraging van de economie zal waarschijnlijk niet voldoende zijn om die krapte op te lossen. De babyboomers zijn immers massaal met pensioen aan het gaan en er komen minder jongere werknemers op de markt. Een duurzaam inflatieniveau van 2% – daar waar centrale banken naar streven – zal dus op korte termijn niet zo evident zijn.
Ten tweede hebben de overheden tijdens de afgelopen crisissen meer schulden opgebouwd. Het herfinancieren van die schulden op de kapitaalmarkten zal voor extra aanbod zorgen van schuldpapier. Dat veroorzaakt een daling van de waarde van dat papier, waardoor de rente stijgt. De prijs en de rente van een obligatie bewegen inderdaad in de tegenovergestelde richting.
Kortom, het tijdperk van negatieve rentetarieven en gratis lenen ligt definitief achter ons. We staan voor een nieuw paradigma: de inflatie en de rentetarieven gaan wellicht op een hoger niveau blijven dan wat we de afgelopen tien jaar hebben gezien.
Terugblik: waarom stegen de rentetarieven zo snel na de pandemie?
Het verrassingseffect heeft zeker een rol gespeeld. Weinigen hadden de scherpe en ‘kleverige’ inflatie zien aankomen. Aanvankelijk dacht men immers dat de prijsstijgingen louter een gevolg waren van Covid en tijdelijk zouden zijn. Covid was immers een bijzondere periode met grote tekorten, massaal overheidsingrijpen en een heel soepel beleid van de centrale bankiers. Maar in het voorjaar van 2022 – en zeker na de inval van Rusland in Oekraïne – begon het bij centrale bankiers te dagen dat de intense inflatie helemaal niet tijdelijk was.
Ze grepen streng in omdat hun reactie relatief laat kwam. Dit werd gevolgd door een verdere stijging van de langere termijn rentetarieven, die zich aanpasten aan de nieuwe realiteit. Opvallend is wel dat de langere termijntarieven achterbleven op de kortetermijnrentes.
Rendementen uit het verleden vormen geen betrouwbare indicator voor toekomstige rendementen
In een normale wereld is de langetermijnrente hoger dan de kortetermijnrente. Het is immers risicovoller om voor een lange termijn een lening te verstrekken en dus kleeft daarop een hogere vergoeding. Maar vandaag klopt die realiteit niet meer. De kortetermijntarieven zijn duurder dan sommige langere termijnrentes. Een erg atypische situatie! Laten we het voorbeeld nemen van een kmo die zowel een lening van 5 jaar wil afsluiten om een auto te financieren als een lening van 30 jaar om zijn activiteiten te financieren. De kans is groot dat de lening op 5 jaar duurder is dan deze op 30 jaar. Ook obligatiebeleggers ervaren dat hun kortetermijnleningen aan overheden en bedrijven vaak meer rente opbrengen. Die leningen zullen echter aan waarde verliezen op het ogenblik dat de centrale bank de beleidsrente naar beneden begint te halen.
Rente en inflatie, een Siamese tweeling
De inflatie is tijdens het afgelopen jaar duidelijk gedaald, van dubbele cijfers eind 2022 tot 2,4% in november. De centrale bankiers zijn er dus wel degelijk in geslaagd om een horrorscenario van hyperinflatie af te wenden. Maar als je dieper kijkt, stel je vast dat het vooral de energieprijzen zijn geweest die de inflatie naar beneden hebben geduwd. Want hoe wordt inflatie berekend? Maandelijks worden de prijsstijgingen vergeleken met dezelfde maand van vorig jaar. Vorig jaar in november waren bijvoorbeeld de gasprijzen nog drie en een half keer zo duur dan afgelopen november. En dus trekt de inflatie flinke streepjes naar beneden. Maar eigenlijk gaat het hier om rekenkundige effecten, die niets vertellen over hoe duur het is geworden om in de winkel iets te kopen. Die rekenkundige effecten gaan verdwijnen en zelfs weer inflatieverhogend werken tijdens de komende maanden.
We mogen ons echter niet blindstaren op dat cijfer van de algemene inflatie – waar de energie-inflatie deel van uitmaakt. Het is nu veel belangrijker om te kijken naar de kerninflatie. Daaraan zie je in welke mate bedrijven hun prijzen optrekken om de hogere kosten te compenseren. Hun energiefactuur bijvoorbeeld, maar ook de gestegen lonen. Het leven is immers duurder geworden en dus eisen werknemers een hoger salaris. Reken hierbij het tekort aan werknemers en je weet dat die loondruk nog wel een tijd kan aanhouden. In België hebben we met de loonindexering uiteraard een automatische aanpassing van de lonen aan de levensduurte, in de andere Europese landen en in de VS worden ze onderhandeld. Momenteel zien we dat de loondruk te hoog blijft om de kerninflatie duurzaam naar beneden te krijgen. In november bedroeg de kerninflatie in de eurozone 3,6% – nog een stuk boven de 2%-doelstelling.
Strategic Research verwacht geen terugkeer van de inflatie naar 2% in 2024. We stellen een gemiddelde inflatie van 2,9% voorop in de eurozone. Hierbij gaan we uit van een stabilisatie van de energieprijzen, zoals de markten momenteel inschatten. Elke verslechtering en uitbreiding van het conflict in het Midden-Oosten kan dit scenario echter in gevaar brengen. In dat geval mogen we hogere olieprijzen in het vooruitzicht stellen – en dus meer inflatie.
Als we de lange termijn in ogenschouw nemen – de komende 5 tot 50 jaar – verwachten de markten dat de inflatie in de westerse landen wat boven de doelstelling van 2% blijft. Dat is ook onze visie. Drie fundamentele tendensen werken namelijk prijsverhogend in de komende decennia. Ten eerste: de klimaatverandering. Mislukte oogsten en andere events zullen de voedingsprijzen beïnvloeden. Ten tweede: geopolitieke spanningen lokken beschermende maatregelen uit van de overheden. Zo bouwen de VS en Europa een eigen chipindustrie uit om minder afhankelijk te zijn van China. Dat betekent dat de productie zal plaatsvinden in duurdere loonlanden. En die lonen dreigen persistent sneller duurder te worden dan in het verleden. De derde tendens is namelijk de vergrijzing.
Hogere inflatie betekent ook dat de rentes duurder blijven dan in het verleden. Inflatieverwachtingen en de rente bewegen immers in de zelfde richting.
Wanneer laten de centrale banken hun beleidsrente weer zakken?
Geconfronteerd met de indrukwekkende daling van de inflatie tijdens de afgelopen maanden, hebben de markten hun voorspellingen aanzienlijk herzien. Ze menen dat de centrale banken aan beide zijden van de Atlantische Oceaan hun beleidsrente zullen laten dalen met 1,5%, en dit zelfs al vanaf de lente. Dit lijkt ons te snel. Zo onderstreepte de voorzitter van de ECB Christine Lagarde dat renteverlagingen nog niet besproken zijn in de raad van bestuur. Ze wacht op harde data in de komende maanden. Hoe evolueren de lonen? Hoe communiceren de bedrijven binnenkort over hun winstverwachtingen? Want als bedrijven hun marges verhogen, kan dat ook prijsverhogend werken.
We verwachten geen toegeeflijkheid van de ECB ten opzichte van de inflatie. Het zal zeker tot de zomer duren vooraleer ze begint te versoepelen met lagere rentetarieven. De versoepeling wordt ook minder krachtig dan de markten nu aangeven. We schatten in dat er slechts twee renteverlagingen van telkens 0,25% komen in 2024. De ECB geeft immers zelf aan dat het laatste deel van de strijd het moeilijkst is. Ze zal daarbij nauwlettend kijken naar de kerninflatie, de langere termijn inflatieverwachtingen in de markten en naar de loonevolutie.
De Federal Reserve zou eerder kunnen zijn met haar renteverlagingen, reeds voor de zomer al. Ten eerste lijken sommige signalen erop te wijzen dat de Amerikaanse looneisen, hoewel nog hoog, beginnen af te nemen. De Amerikaanse lonen reageren snel op een vertragende economie, terwijl ze in Europa door een langgerekt proces van onderhandelingen gaan. Anderzijds profiteren de Verenigde Staten van energieonafhankelijkheid en hebben ze veel minder geleden onder de stijging van de grondstoffenprijzen. De dolle rit van de gasprijzen hebben ze bijvoorbeeld niet gekend.
De overheden geven de komende jaren meer obligaties uit en dat duwt de rente hoger
De drijvers achter de bewegingen van de rentetarieven zijn een complex samenspel van inflatie, de beleidsrentes van de centrale bank en de economische groei (in economisch goede periodes heeft de rente de neiging om te stijgen). Een andere factor om rekening mee te houden is de liquiditeit in de markt: hoe zal zowel het aanbod als de vraag naar obligaties in de toekomst evolueren? Hoe meer aanbod op de markt bijvoorbeeld, hoe hoger de rente.
We mogen verwachten dat de ECB minder aankopen zal doen in de markt. Tijdens de pandemie heeft ze enorm veel obligaties opgekocht om geld te injecteren in het financiële systeem. De centrale bank vreesde immers voor deflatie (het omgekeerde van inflatie, dus prijsdalingen) in een beroerde economische context. Nu is het tijd om dat beleid om te keren. Dat verloopt in stapjes, maar de richting is duidelijk ingezet. De ECB stapt dus geleidelijk aan uit de markt als koper van obligaties. Daardoor stijgt het aanbod en daalt de prijs van die obligaties (evenals de waarde van een obligatieportefeuille) en tegelijkertijd stijgt de rente op die obligaties.
Tegelijkertijd blijft het aanbod van obligaties in de markt robuust. Onze overheden hebben zich aanzienlijk in de schulden gestoken om het leed van de pandemie te verzachten. Ze zullen die schulden moeten vernieuwen tegen tarieven die aanzienlijk hoger zijn dan wat ze de afgelopen tien jaar hebben meegemaakt. De vooruitzichten voor de openbare financiën van veel landen zien er niet al te florissant uit, zowel in de eurozone als in de VS. We verwachten dat dit de komende jaren opwaartse druk blijft zetten op de rentetarieven.
Conclusie
Volgens Strategic Research zijn de lagere rentes van vandaag tijdelijk en zullen ze opnieuw wat hogere regionen opzoeken. Het inflatiemonster is immers nog niet bestreden en we menen dat de economische vooruitzichten meevallen. We menen dus dat de markten binnenkort wat teleurgesteld zullen zijn, als ze vaststellen dat de centrale bankiers later en minder rigoureus zullen versoepelen. Dat zou een bodem leggen onder de rentetarieven, die nadien weer wat hoger zouden gaan. Het wordt hoe dan ook een onstabiele rit in de obligatiemarkten in 2024. Maar onze verwachtingen zijn helder: de langetermijnrente staat volgens ons momenteel te laag en zal terugkeren naar de niveaus van enkele maanden geleden. Lenen zal dus niet meteen goedkoper worden, tenzij op de korte termijn. Investeerders in obligaties nemen rentestijgingen ten opzichte van hun huidige niveau te baat om obligaties op te nemen in de portefeuille en het betere potentieel rendement vast te klikken voor de komende jaren.
Resultaten uit het verleden, gesimuleerde resultaten uit het verleden of prognoses van toekomstige resultaten van een financieel instrument, een financiële index of een beleggingsdienst vormen geen betrouwbare indicatoren voor toekomstige resultaten. Dit document, opgesteld en verspreid door Belfius Bank, geeft de visie van Belfius Bank op de financiële markten weer. Het bevat geen gepersonaliseerd beleggingsadvies of -aanbevelingen, noch onafhankelijk onderzoek op beleggingsgebied. Als u gepersonaliseerd beleggingsadvies wil, kan u daarvoor terecht bij uw financieel adviseur. Hij bekijkt graag met u welke gevolgen deze visie mogelijk heeft voor uw persoonlijke beleggingsportefeuille. De vermelde cijfers zijn een momentopname en onderhevig aan wijzigingen.
